非公開增發加快氣體項目投資。公司擬非公開增發1.58億股，占發行后總股本的16%，發行價格不低于10.08元，如順利發行融資額約15.9億元。本次募資主要投向兗礦氣體項目（9.3億），南鋼氣體項目（1.9億）以及補充流動資金（4.4億）。截至三季度末公司有息負債8.8億，資產負債率58%，非公開增發有利于公司改善資本結構，加快氣體項目投資。

　　我國工業氣體需求仍會保持較快增長。根據SAI統計，2011年我國工業氣體規模65億美元，占全球工業氣體市場的10.4%。預期未來5年工業氣體仍會以高于GDP增速速度保持較快增長，復合增速在10%左右，至2016年市場規模達到107億美元。

　　能源、環保、醫療等新興下游需求快速增長，中西部仍有發展空間。我國目前工業氣體需求還集中于冶金、化工行業，東部沿海布局密集而中西部仍有較大發展空間。未來工業氣體增長亮點將來自新型煤化工、油氣開采、IGCC和醫療電子用氣等新興領域，而傳統行業降耗增效，設備大型化替代仍將持續。空分設備和工業氣體行業經過12年調整后回到穩定增長軌道。杭氧作為國內空分設備龍頭，在4萬方以上大型空分設備擁有領先優勢，未來將重點受益。

　　公司在手訂單充足，募集資金支持公司加快氣體項目投資。目前公司設備在手訂單超過50億，在手氣體項目26個，總供氣規模超過80萬方，總投資規模超過60億。獲得募集資金支持公司將加快氣體項目建設，開拓零售氣體銷售市場。

　　兗礦項目收購后將在當期產生收入，新設備投產后毛利率提升。公司宣布投資9.5億為兗礦魯南化肥廠和兗礦國泰化工供氣，包括收購其原有10.4萬方供氣設備并新建一套6.25萬方新設備，新設備建成后將替代3套舊有小型設備，能耗明顯下降，提升毛利率。我們預期收購后兗礦項目2013、14年增加收入3.5億和5億，增加凈利潤3000萬和4200萬。而2015年新建設備投產后可將收購廠房用地及設施按照資產折舊減值后出售，實際投資低于9.5億。

　　13年設備和氣體毛利率有望逐漸好轉。由于競爭加劇和壓縮機外包比例提高，12年公司設備毛利率出現明顯下降。隨著行業需求恢復以及6萬方以上的大型設備比例提升，公司設備毛利率有望在13年觸底回升。隨著經濟溫和復蘇，下游產能利用率有所恢復，氣體項目開工率和零售氣體銷售有望提高，改善氣體業務毛利率。

　　信心增強提高估值，公司估值受到兩方面影響，一是煤化工投資進程和公司獲得訂單的可能性，公司中標神寧煤質油6套10萬方空分項目，打開成長空間；二是受到氣體項目客戶風險影響，隨著經濟溫和復蘇鋼鐵、化工開工恢復，公司氣體項目客戶停產和破產風險下降，提升估值中樞。

　　維持“審慎推薦-A”投資評級。公司作為空分設備龍頭不僅受益于經濟復蘇還受益工業轉型，環保和新能源發展，在經歷調整后有望重新進入增長軌道。隨著煤化工、IGCC投資開展，預期未來仍有訂單中標等利好消息刺激。而且本次增發解決公司短期發展資金問題，增強市場對公司保持增長信心。按增發后股本攤薄預測13、14年EPS0.58、0.76元，維持審慎推薦評級。

　　風險提示:氣體項目投產低于進度，供氣客戶出現停產或破產。